11月13日，中國人民銀行金融研究所所長姚余棟先生在“2015CCTV央視財經(jīng)論壇暨中國上市公司峰會”上表示，我們在過去的兩三年可能流傳著對中國宏觀經(jīng)濟的一些誤解，比如中國的杠桿率、影子銀行風險、房地產(chǎn)問題等，姚余棟先生對此一一解讀，以下是對話實錄：

主持人(姚雪松)：謝謝，再次把掌聲送給連平先生，謝謝。其實就像是剛才我的疑問一樣，面對一邊是穩(wěn)增長，一邊是調(diào)結構這樣的矛盾面前，每個人包括社會方方面面都會有這樣的疑問，或是存在著一些誤解，我們該如何正確地看待這些疑問和誤解，接下來讓我們有請中國人民銀行金融研究所所長姚余棟先生，為我們做主題演講，有請。

姚余棟：我今天想跟大家分享的是從另一個角度，不是說從正面跟大家說會怎么樣，而是說過去的兩三年我們對市場上，可能不時的流傳著對一些中國宏觀經(jīng)濟一些誤解，我想跟大家做一些解釋說明，看看誤解在哪里？

誤解一，大家可以看投行的報道，說中國的杠桿率過高，這個可能反復在說，大家看我們高不高。從全球比較來說，我們應該說是總體杠桿水平適中，遠低于美國、日本等發(fā)達國家經(jīng)濟體的杠桿率。2014年末我們國家整體杠桿率包括金融機構，這是四個部門的，居民部門、政府部門、金融機構和企業(yè)部門的杠桿率總體大約在236%GDP，如果剔除金融部門的話，中國實體部門總的杠桿率在于217，與之相比美國經(jīng)濟的整體杠桿率是233，日本經(jīng)濟是400，英國經(jīng)濟整體杠桿率是252，法國的經(jīng)濟杠桿率是281，這里最有可比性的是日本，因為日本和我們的普及率都是很高的，相比日本我們還有一倍還可以走，日本400都沒事嗎？我們也到450也會沒事的，何況我們現(xiàn)在是200，這個總體是不高的，不要總說是在高，我們總體適中的。

但是我們結構上是有問題的，主要是我們企業(yè)部門的非金融企業(yè)部門的杠桿率上升比較快，這個我們要承認，在2008年金融危機之后我們有四萬億的刺激計劃，居民部門的杠桿率上升應該說是已經(jīng)達到35左右，居民部門主要是用來房子的按揭，還有一些車貸，還有一些信用卡貸款，這是消費性的了，政府占的是比較低的57.8%，大家想想貌似特條約是60，我們是57.8%，他的60歐洲聯(lián)盟都不遵守了，咱們還是比較低的，企業(yè)部門是非金融企業(yè)杠桿率08年以前穩(wěn)定在100以內(nèi)，國際金融危機之后也刺激，加杠桿速度比較明顯，2008年到2014年期間非金融企業(yè)杠桿率98%提高了接近150%，猛增了51左右，如果不考慮地方融資平臺的債務，杠桿率只提高了123，接管也上升15，我們230將近40左右的經(jīng)濟杠桿中，主要企業(yè)部門的杠桿是比較高的，企業(yè)部門杠桿率主要過去六七年增速比較快，但是大家想想，有一個在財政領域一個黃金法則你花錢做什么，你花錢是吃了喝了，是消費了，沒有積累資產(chǎn)，比如說拉丁美洲國家花錢赤字很多地方?jīng)]有赤字資產(chǎn)，我們國家的無中央政府，地方政府，他花錢的時候都是購置資產(chǎn)的，很多高速公路，地方基礎設施，很多用了平臺，平臺后面有資產(chǎn)，這個是遵守了地方的法則，我們是債務上的快，但是我們地方的資產(chǎn)還有很多前，將來把資產(chǎn)變賣一下還債不久行了，我們是高，但是我們后面有資產(chǎn)，將來可以通過穩(wěn)增長建立資本的形成和補充機制等措施形成溫和的去杠桿。大家也注意到，“十三五”規(guī)劃建議中，有這么一條去杠桿，我覺得就說明什么呢？說明我們很勇敢的認識到了中國經(jīng)濟整體需要去杠桿，我們不回避這個問題。但是去杠桿是個比較長期的過程，我們不著急，到日本的400%的時候我們還有30年，所以這個不是什么問題，但是我們在這個過程中，且走且珍惜，且珍惜時候且去杠桿，這是個過程。

誤解之二，就是影子銀行風險過大，我記得當時曾經(jīng)在國外出差，發(fā)現(xiàn)中國的影子銀行不行了，我覺得國際組織也研究中國銀行，說將來不可控了，但現(xiàn)在怎么樣，沒人說了突然之間，我們影子銀行與發(fā)達國家影子銀行有什么不一樣？中國的影子銀行基本是是影子的銀行，而發(fā)達國家更多的呢，他是更多脫離銀行體系的這樣一個非標業(yè)務，或者一定程度的影子銀行，他是以資產(chǎn)證券化回購市場，或者大量承擔信貸中的以市場為主，而中國是銀行的影子更多的為主的，兩者是不一樣的，而發(fā)達國家很多影子銀行是游離于監(jiān)管之外的，或者監(jiān)管不一定是那么緊密，而我們銀行體系大家看看監(jiān)管還是很到位的，特別是2013年國辦發(fā)的《關于加強影子銀行監(jiān)管有關問題的通知》這是107號文，以后一系列的加強信托，理財業(yè)務的這種條例規(guī)范，現(xiàn)在影子銀行逐步在收縮。而且當然其中也是一個跟我們的房地產(chǎn)，現(xiàn)在整個的投資下行有關系，因為影子銀行很多是房地產(chǎn)的，這也是有關系的。

所以影子銀行的風險已經(jīng)沒有那么大了，或者已經(jīng)得到了有些治理，這是誤解之二，所以要用其他文呢，明確了監(jiān)管機構的這種責任，確立了風險和匹配。所以我覺得這個文出的還是比較及時的，同時也給了一定過渡期，加上我們房地產(chǎn)下行，整體影子銀行不再是危機到我們整個安全的一個問題了，外界傳的也少了。

第三個誤解就是房地產(chǎn)崩潰，就說下行了，不行了，為什么？大家想想全球房地產(chǎn)大部分都出現(xiàn)崩盤的，1991年日本，07年的美國，包括西班牙，包括英國，很多都是房地產(chǎn)崩潰造成的，為什么？房地產(chǎn)一旦價格，這個房地產(chǎn)是特殊商品，依然很難找他的定價，房地產(chǎn)的定價至今在經(jīng)濟科學中是無能為力的，哪怕在美國2006年發(fā)生危機之前很多的美國經(jīng)濟學家預測美國房地產(chǎn)都認為是健康的，結果恰恰是房地產(chǎn)出現(xiàn)了問題，往往房地產(chǎn)下行以后，都伴隨著銀行體系的危機，因為銀行體系根據(jù)房地產(chǎn)倒逼，太快了，太緊了。

而中國怎么樣呢，大家想想，我們是無意之中拆了一個核彈，我們房地產(chǎn)價格走穩(wěn)，我們投資從20%多已經(jīng)降到4%了每年的，這么大的一個下行，但是我們這個銀行體系，壞賬率沒有來自我們銀行的按揭我們現(xiàn)在銀行壞賬上升，主要還不是按揭貸款。主要是些中小企業(yè)，包括一些個別大企業(yè)出現(xiàn)的問題，這說明我們很早實施了宏觀審慎，至少首付有30%的首付。我覺得這是一個了不起的事情，雖然大家覺得這個帶來了我們下行的壓力，但是大家想想，別人都把銀行體系砸壞了，我們砸不壞了，不覺得這是一個多不了不起的成就嗎？2014年以后現(xiàn)在城鎮(zhèn)化率戶籍人口55%，相當于日本的50年代，現(xiàn)在中國整體的經(jīng)濟狀況非常像日本早期的應該說什么時候呢，是80年代早期，城鎮(zhèn)化率比這個更落后，因為我們國家很大，地區(qū)差別也很大，所以我們這個城鎮(zhèn)化還可以走二十年，走三十年。就可以說每年要再造一個上海，兩千萬人的上海，所以這個還是要走的，也是人類水平，終究要從農(nóng)村走到城市的，當然我們最終的結果希望能夠就是城鎮(zhèn)化率達到那么高，我們可能80%左右就停滯了。

但是至少城鎮(zhèn)化率還在緩慢的走，有這個城鎮(zhèn)化率每年都有一個再造上海，三四線房子過剩，就要去庫存，怎么去庫存呢，很多農(nóng)民工兄弟他們可能就到城里來，將來他就可以購買這些房子，包括棚戶區(qū)改造可以用貨幣化方式，不用新建了，而是買現(xiàn)有的方式，給符合資格的棚戶區(qū)的居民，受益者。所以我覺得這樣的話，有一個城鎮(zhèn)化的過程，相對溫和、緩慢長期的過程。我們保證我們的房子價格，無論一線二線三線總體是穩(wěn)的，哪怕三四線也是穩(wěn)的，也不會出現(xiàn)崩塌，一線還要找，這是一個很難得的，非常難得的一個情況出現(xiàn)。

但是無論如何大家要知道，這個房地產(chǎn)投資，由于我們?nèi)丝诮Y構已經(jīng)從25降到4了，我預計明年會觸底零，房地產(chǎn)是我們所有產(chǎn)業(yè)的茶葉大咖，因為它連接著30多個行業(yè)，所以房地產(chǎn)持續(xù)下行，是我們經(jīng)濟下行壓力主要來源之一，但是終于有一天會下行的，關鍵下行危機就是金融穩(wěn)定，我們的下行沒有說金融穩(wěn)定。所以從這個來說，我們得到的好處，我認為大于他下行的壓力。

第四個誤解，就是地方債的風險過大，大家看特別年初，說地方債風險過大了，以前影子銀行不行了，地方債也控制不住了，我們基本上是去年10月份發(fā)了著名的43號文，關于加強地方性債務管理的意見，那么應該說這個意見，從根本上使我們的地方債將來走出很好的規(guī)范的渠道?，F(xiàn)在地方債而且今年的8月29號，十二屆全國人大第16次會議通過了關于地方債的上線，給了一個上線，16萬億，此次就是說他控制在100以內(nèi)了，所以16萬億也不算高，中央政府負債就不算高，但是16萬億還算可以，所以我們的這個地方債務已經(jīng)將來發(fā)布債還是不太容易的，還要看你地方的地方信用，看你的市場認可程度。還要有一個經(jīng)過國務院批準總體不能超過人大的限額。所以我們地方債務得到了長期根本的有效治理，我覺得這個很重要，所以沒什么太大風險了，大家看長債，包括這次今年年初做的幾次的債務置換，也是非常成功的，很漂亮，應該說使地方政府償還的整個的這個以前的地方個平臺，或者地方債務，銀行貸款，可能下降了將近300個GP，他緩解了早期的以前的借款壓力，同時整個上面給峰頂了，當然這個頂也是可以調(diào)整，短期流行性就不存在這個問題了，所以地方債務過大也不在于中國的問題，往往大家看到很多國家，包括拉丁美洲國家，包括很多像土耳其，很多的地方債是共同做的，而我們中國經(jīng)過過去一年多的努力，地方債得到控制，當然也有將來會帶來一個地方的再想花錢就不太不容易了，可能本來就不應該那么容易。

第五個誤解，因為這個低壓品是全球的發(fā)達國家央行都在做的事情，我們很多的中小公司95%以上是沒有評級的，而將來如果是商業(yè)銀行，拿著銀行的評級，比如說某個企業(yè)的評級當央行來，央行至少知道這個評級是多少，將來要發(fā)展內(nèi)部評級，所以是人家30多年前就已經(jīng)很發(fā)達了，所以央行擴大抵押品是全球央行的普遍事件，包括將來對企業(yè)的內(nèi)部評級，所以現(xiàn)在是擴大試點，一聽擴大試點，我看有的人說要發(fā)洪水了，要七萬億了，哪兒是哪兒呀，這是風馬牛不相及的，但是擴大抵押品的，包括地方債的，還有不同的資產(chǎn)進入央行可抵押的范圍，這樣增加了我們未雨綢繆的能力，使得我們將來緊急情況下提供流動性更有保障，但是沒有提供流動性，我想今年反復出現(xiàn)這個事情，他不是QE，跟QE沒有什么關系，這個地方債是納入是全球央行的一個普遍的實踐，就是擴大到試點，現(xiàn)在我們將來可能要擴大到全國去，這是必然的過程。

第六個銀行壞賬率過高，我記得有的投行說了，8.5%，進來怎么還呀，大家看我們現(xiàn)在銀行的資產(chǎn)到9月份的時候，商業(yè)銀行不良貸款是1.59，而全球是大約4左右，我們是偏低的，所以還不到2呢，對不對，即使有些地方已經(jīng)突破2了也沒關系嘛，全球是4，我們低于全球的平均水平，而且我們現(xiàn)在的撥備率在167%，以后可能是150%，我們資本充足率在13.15%左右，其中核心資本在10.1%，核心資本很高，核心資本不缺，將來發(fā)點刺激債不就能補充資本金嗎？我們就是以前吃得很好，補充資本金補得很好，同時壞賬率低于全球水平，而且大家想想我們銀行中整個的利潤水平，雖然大家說銀行的斷崖式下跌，增長式浮動，但是整體水平還是高于全球的，我們的壞賬比別人低。人家能做到巴塞爾3的，我們也能夠做到，框架房地產(chǎn)下行，沒有影響到我們銀行的問題，2011年是銀監(jiān)會有關部門就已經(jīng)開始對這個進行了逆周期調(diào)整，要求撥備率，核銷率都要加大，所以這個也是一個之前做了些準備，但是我想在此呼吁，將來壞賬的處理我們建議忽略要債轉(zhuǎn)優(yōu)先股，你現(xiàn)在關注類不行了以后，轉(zhuǎn)成壞賬了，這里可能有些僵尸企業(yè)就處理掉就行了，但是有些如果你給他緩緩氣，轉(zhuǎn)成優(yōu)先股，就是銀行沒有專業(yè)知識和能力，去管理這些企業(yè)，管理將來跟著房地產(chǎn)當年日本八十年代的問題，根據(jù)日本巴塞爾的問題，而轉(zhuǎn)優(yōu)先股這是很好的路徑，就是你空間換時間，所以國際的經(jīng)驗，60%以上的都能被拯救過來，而這個主要的障礙是我們現(xiàn)在商業(yè)銀行43條，銀行不可以持有，不能向企業(yè)獨資，我在這里呼吁建議趕快把這個修改一下，或者給一個特例。一個就是讓銀行通過他有些的非僵尸類的企業(yè)，可以轉(zhuǎn)成優(yōu)先股，讓企業(yè)換換氣，我們將來倒過來就能恢復過來，第二也趕快放開手腳，讓他參與互聯(lián)網(wǎng)的并購，所以銀行的壞賬還不是太大的問題，是可控的，而且補充資本金也沒有問題的。

第七個誤解，就是人民幣會持續(xù)貶值，這個持續(xù)貶值大家看看前段時間在，離岸曾經(jīng)一度在8月11號以后我在反復地場合說，人民幣是強勢貨幣，為什么？我們的外匯儲備充裕，土耳其是60，中國外宅的管理是非常好的，很審慎的，我們又沒有多少外債，3%，我們這么大的金融順差，我們外債又很少，何況人民幣事實上已經(jīng)是國際貨幣，今年有可能加入SDR，所以國際貨幣都是升值貨幣，都是強勢貨幣，人民幣本身就是國際貨幣，他就是一個強勢貨幣，大家看我們的經(jīng)濟增長還是可以的，所以第七，人民幣不會持續(xù)貶值，他會短期波動，短期貶一貶沒關系，他也會升，市場有句話不要與人民幣持續(xù)貶值作對。

誤解八就是外匯儲備的持續(xù)外流，外匯儲備事情是比較復雜的，因為他涉及到銀行在外匯市場的操作，還有外匯儲備投資資產(chǎn)的價格波動，還有我們現(xiàn)在大量的這個都需要在全球投資的時候，這個事情是刻不容緩的，所以這個外匯的變動比較復雜，也不會持續(xù)出現(xiàn)外流，只要市場上覺得應該有人民幣的這個，所以這個是沒有問題的，我管很多是不理性的，大家看，現(xiàn)在外匯儲備下降，一季度1130億，二季度362億，大家想想終究會解匯的，人民幣是強勢貨幣，所以我覺得不存在這樣一個問題，但是你說有些變動，這也是允許的，這也是沒什么關系的，要容忍，但是也不用特別在意，所以我覺得最后總結一下。

中國經(jīng)濟增長維持在合理區(qū)間，增速仍然在全球前列，這么大的經(jīng)濟體，隨著我們的穩(wěn)增長、促改革，調(diào)結構，惠民生，防風險，也包括這次中央財經(jīng)領導小組的會議，也包括十八屆五中全會明確提出要適度擴大內(nèi)需，總需求，但著力在攻擊側(cè)上發(fā)力，這很重要，因為搞凱恩斯的時候，把這個刺激的時候，刺激刺激最后企業(yè)部門杠桿率就會到了無可附加的程度，到了400像日本似的，怎么辦呀？你就將來等待這個時刻嗎？所以對總需求的擴大一定要適度，因為這個我們關鍵是要做最地下的關系?？傂枨笠侠磉m度，同時要保持好好的環(huán)境，讓這個經(jīng)濟去轉(zhuǎn)型。轉(zhuǎn)型是很不容易的，是非常艱難的。某種意義上是很困難的，但是在這種好的環(huán)境中，我們意識到了整體杠桿率長久發(fā)展是不行的，所以我們優(yōu)著來，我們要跨時空的來總結這個經(jīng)驗，不能是短期的這樣來，以后怎么辦？所以為什么財經(jīng)領導小組總書記明確指出，擴大總需求，要適度地擴大，同時著力于供給端的改革，包括上市公司多去并購，這才是促進供給端的改革。

最后我想總結一下，對中國經(jīng)濟過去存在不同誤解，但是90年代中國銀行破產(chǎn)了，后來又說什么都不行了，經(jīng)常出現(xiàn)崩潰，過去幾年我給大家總結了一共八大誤解，這些誤解我猜測有很多不同的，也有可能對中國不了解，也有可能專業(yè)水平是有限的，還有別的想法，但是我希望我們把所有的誤解都作為善意的提醒，大家想想正是因為外界說我們影子銀行了，或者地方性債務了，所以我們也是及時地反映，及時地傾聽，所以才能及時地出臺文件，這對我們是有利的，所以保持健康的危機意識，善于傾聽是中國經(jīng)濟治理的重要一環(huán)，我們跟別人不一樣，我們中華民族從來有一個居安思危的意識，我們從來是開放的，從善如流的，我們只要保持這樣的，把所有對我們這樣一個可能誤解，可能的一種認為很負面的消息都作為善意的提醒，我相信中國經(jīng)濟在十三五期間保持至少6.5%以上是閉著眼就可以達到，謝謝大家。

主持人(姚雪松)：謝謝，也感謝我們所有的演講嘉賓，在今天首席經(jīng)濟學家看經(jīng)濟這場論壇上所做的精彩的闡述，希望能夠為大家解答了大家心中的誤解和疑問。的確，面對即將到來的2016我們有很多亟待解決，當然了這其中也會有風險，同時也面臨著一些機遇，面對如此的考驗，我們該如何做，只有我們所有的經(jīng)濟體能夠腳踏實地，我們的實現(xiàn)中國小康社會的目標，我相信并不遙遠，感謝大家關注我們本期首席經(jīng)濟學家看經(jīng)濟論壇，我們今天上午的活動到此結束，感謝各位的關注，再見！